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今天，我们来拆解一个你可能以为自己懂了，但其实被深深误解的概念：稳定币（Stablecoin）。
大多数人听到“稳定币”，第一反应是：币圈炒币的支付工具、交易所转账的中间货币，或者“数字美元”。
如果你真这么想，那就没看清它的威力。
周四前哨直播中，王煜全提到：稳定币站在新的关口，突破一个关键节点，它将成为新的影子银行系统。
为什么这么说？今天我们就来详细解读一番。
如果你还想了解王煜全直播中的完整分享，欢迎点击加入前哨，观看直播回放，获取完整文字稿。
稳定币：资金清算的“影子管道”
给不了解什么是稳定币的朋友先介绍一下。
稳定币的出现，源于早期数字货币世界的一个核心痛点：缺乏稳定的计价和交易媒介。
比特币等资产价格波动巨大，无法作为可靠的价值尺度，换成现金的过程不仅缓慢、成本高，还受制于传统银行的营业时间。
为了解决这个问题，第一代稳定币（ 2014 年问世的 Tether/USDT）应运而生。它的理念很简单：发行一个与美元 1:1 锚定的代币，背后由真实的美元储备支撑。
这为加密市场提供了一个 7x24 小时不间断的“数字美元”，极大地提升了市场效率。
关于稳定币的发展、核心玩家、未来趋势，6月的前哨直播有详细解读，欢迎大家回看。
前哨科技特训营6月PPT报告
截至 2025 年 10 月，全球稳定币总市值已达到约 3,071 亿美元。但真正惊人的，是它的流转速度。
链上统计显示，2024–2025 年间，USDT 的月度处理量常常超过 1 万亿美元。
国际货币基金组织（IMF）数据显示，USDT 和 USDC 在 2024 年的合计交易总量达到了惊人的 23 万亿美元。
换句话说，不到3000亿资金在一年内被循环使用了几十倍，已经成为全球最高效的结算网络之一。
虽然很多人把稳定币看作“数字美元”，但其背后是纯粹的金融工程，本质上就是一个货币市场基金（MMF）。
以全球最大的稳定币 Tether (USDT) 为例，截至 2025 年第二季度，其对美国国债的总敞口达到 1270 亿美元，这让它成为全球最大的非政府美债持有者之一。
稳定币发行人其实在做一件“影子银行”的事：
负债端：向全球用户发行面值为 1 美元的代币，并承诺随时可以换回美元（这就像银行的活期存款）。
资产端：用吸收来的资金，投资于短期美债、回购协议等高流动性资产，赚取利差。
盈利模式：储备资产的利息收入 – 运营成本 = 稳定币利润。
它早已不是一个简单的“数字钱包”，而是一条连接链上虚拟世界与现实美债体系的“影子美元管道”。
历史的幽灵：从 2008 年金融危机说起
2008 年的全球金融危机虽然是银行倒闭引发，但扩散出去靠的就是影子银行（Shadow Banking）体系的崩溃。
影子银行，就是那些在传统银行监管体系之外，却做着和银行类似业务的机构或产品。
影子银行吸收短期资金，投资于长期或流动性较差的资产。当市场恐慌时，就可能触发“赎回—抛售—传染”的死亡螺旋。
当年的危机中，全球最大的货币市场基金之一 Reserve Primary Fund，因持有雷曼兄弟的票据，导致其净值跌破了 1 美元的面值——也就是所谓的“破净” 。
这个看似微小的波动，瞬间摧毁了市场信心，引发了数千亿美元的挤兑潮，最终迫使美联储出手救市。
稳定币的内在逻辑，与当年的 MMF 几乎一模一样：承诺刚性兑付 + 资产与负债的期限错配 + 完全由市场信任驱动。
更有趣的是，根据国际清算银行和欧洲中央银行的公开研究看，稳定币和 MMF 比显得非常“不稳定”：
当加密货币市场遭受负面冲击时，MMF 的资产管理规模几乎不受影响，而稳定币的总市值会显著下降（约 4%）。
当美国货币政策收紧时（简单说就是加息），MMF的资产反而会增加。但稳定币的总市值会显著下降（约 10%）。
这表明稳定币更多被用于投机目的，非常容易出现挤兑的风险。
链上挤兑：比传统金融快千百倍的风暴
稳定币发行方通过发行 1 美元代币，并以流动性相对较低的资产（如短期国债）作为支撑，进行着一种被称为“流动性转换”的活动。
通俗地说，就是把一些虽然安全、但不能立即变现的资产，变成了用户可以 7x24 小时随时取走的“数字现金”。这种结构在链上世界被放大了几个数量级，风险也随之加剧：
当币价因任何风吹草动跌破 1 美元（专业说法叫“脱锚”），恐慌会瞬间通过网络传播，赎回请求呈指数级增长。
不要忘了，数字货币的赎回是全天候不间断的。任何一则负面消息，都可能引发全球用户同步的、机器般的抛售行为。
2023 年 3 月，硅谷银行倒闭，因 USDC 发行方在该行有存款暴露，数十亿美元资金在几小时内就从 USDC 逃向了 USDT。
这就是一次典型的链上挤兑（on-chain bank run），其速度和规模令传统金融体系望尘莫及。
这几天一款稳定币USDe脱锚的新闻也闹得沸沸扬扬。
更为惨烈和经典的案例，则是 2022 年 5 月的 Terra-LUNA 的崩盘。
它所发行的算法稳定币 UST，并非由真实的美元储备支撑，而是通过一个算法机制使用 LUNA与UST进行套利来维持与美元的 1:1 锚定。
具体机制有些复杂，今天就不详细介绍了，2023年的直播中也有分析。
然而，这种脆弱的平衡在市场恐慌时被瞬间打破。当一次大规模抛售导致 UST 首次“脱锚”后，信心崩溃引发了死亡螺旋：UST 的持有者疯狂抛售，套利机制要求系统海量增发 LUNA 来吸收 UST， LUNA 这边同样遭遇抛售，币价趋近于零。
短短几天内，一个市值高达 400 亿美元的金融生态系统灰飞烟灭。
这起事件完美展示了，当稳定币的“稳定”承诺仅仅建立在脆弱的算法和市场信心之上时，其崩溃的速度和破坏力将是灾难性的。
现实世界资产（RWA）与小世界效应
稳定币的风险网络还在扩张。随着 RWA（现实世界资产）的代币化，稳定币的资产关系正在变得更加复杂。
目前，稳定币的主要储备是短期美债。但未来，它将与更多现实资产挂钩：
代币化国债基金：像贝莱德的 BUIDL 基金，直接把债券基金搬上链，稳定币与这些产品的流动性机制高度耦合。
更广的资产池：商业票据、私募信贷甚至房地产基金都可能被代币化。稳定币将成为这些资产跨界流动的“清算总线”。
结果是：稳定币连接的传统资产越多，整个金融系统的复杂性和潜在的“故障点”也就越多。
当一个网络变得越来越庞大和密集时，会发生什么？答案是“小世界效应” (Small-World Effect)。
这一概念最初由社会学家邓肯·瓦茨 (Duncan J. Watts) 和数学家斯蒂文·斯特罗加茨 (Steven Strogatz) 在 1998 年发表于《自然》杂志的论文中正式提出，并在瓦茨的著作《六度分隔：一个连接时代的科学》中得到普及。
你可以把它想象成“六度分隔理论”的金融版。
过去，一个远在南美的投资者和一个亚洲的交易平台之间可能相隔遥远。但现在，通过稳定币这个共同的媒介，他们被紧密地连接在了一起。
当稳定币的年结算量持续增长，整个全球金融网络的平均路径被大大缩短，连接点（如交易所、券商、离岸美元体系）的密度急剧上升。
这就是稳定币这把双刃剑的真实面貌：
正面：资金流转效率史无前例地提高，全球结算几乎是瞬时的。
反面：系统性风险被急剧放大。
任何一个关键节点——无论是头部发行人、清算协议还是某个国家的监管政策——出现问题，都可能像病毒一样，通过极短的路径迅速传导至整个网络，触发“级联式失败（cascading failures）”。
更高效的金融连接，也意味着更具破坏性的连锁反应潜力。这，就是影子银行 2.0 的真实图景。
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